До спецоперации на Украине средний объем торгов на Мосбирже TOD/TOM составлял $4 млрд и чуть менее — на офшорнoм рынке нерезидентов, итого — чуть более $7 млрд в день, отмечают в ITI Capital.
С 21 по 24 февраля объемы торгов достигли рекордных 7-9 млрд долларов в день (это сопоставимо с апрелем 2018 года, когда были введены санкции против "Русала"), постепенно сокращаясь до текущих 0,5–0,6 млрд в день, что является рекордно низким показателем. По сути, офшорного рынка больше не существует.
Крупнейшее падение объема торгов случилось после 25 февраля, когда нерезидентам окончательно пришлось уйти с рынка. Euroclear 28 февраля объявил о запрете обслуживания операций с российскими активами. В тот же день Лондонская биржа запретила торговлю российскими расписками (с начала это был список из 28 бумаг, потом — оставшиеся еще пять акций).
Нерезидентам понадобилось 7–8 торговых сессий (c 21-го по 28 февраля) на офшорном рынке акций, чтобы практически полностью выйти из российских активов, включая рубль, еврооблигации и зарубежные расписки, включая США и Лондон. Локальный рынок акций c 25 февраля остается закрытым. У нерезидентов сохраняется значительная позиция в локальных акциях (₽3,4 трлн) и рублевых облигациях (преимущественно ОФЗ на 3 трлн рублей и около 600 млрд рублей бумаг корпоративных эмитентов с госучастием).
Влияние ограничения капитала на валютный курс
Интерес к валюте среди профессиональных участников рынка и остальных инвесторов упал еще больше после 3 марта, когда ЦБ ввел 30%-ую комиссию на конверсионные операции для физлиц на Мосбирже.
Вынужденные обязательные продажи 80% валютной выручки экспортерами, резкое внезапное сокращение импорта, ограничение на вывод капитала за рубеж (до 10 тысяч долларов наличными и до 5 тысяч переводов на собственные иностранные счета), а также прочие ограничительные меры привели к снижению спроса на валюту, что, в том числе, вызвало падение оборота на бирже.
ЦБ не проводит валютные интервенции и пока не планирует их по причине того, что сохранил доступ лишь к 33% своих золотовалютных резервов.
При этом аналитики ITI Capital предполагают возможность введения дополнительных ограничений, в том числе — запрета на сделки с российским золотом.
Что будет дальше?
Рынок ОФЗ, динамика которых традиционно тесно коррелирует с рублем, открылся 21 марта после долгого перерыва. Вопреки пессимистическим ожиданиям, паники не произошло. Динамика котировок была плавной, в том числе за счет поддержки Банка России, благодаря чему вся кривая закрепилась по доходности ниже ключевой ставки (текущий диапазон 15-13%). В первой половине 2015 года, когда наблюдался сопоставимый по масштабам обвал рынка, длинные гособлигации за существенно более длительный период смогли отыграть примерно половину потерь, а точнее — с ценовых минимумов 50–55% до 85% от номинала, что совпало с укреплением рубля с ₽70/$ до ₽50/$. Впрочем, немаловажно заметить, что тогда такой динамике не сопутствовала спецоперация и вынужденная продажа активов иностранными инвесторами.
ЦБ пока запрещает нерезидентам из ряда стран закрывать рублевые позиции и выводить средства за рубеж. Иностранные фонды держат в российских акциях и облигациях порядка 70 млрд долларов до переоценки после недавней распродажи.
Но в случае деэскалации Россия должна снять запрет на эти операции, если Запад также согласится на компромиссы. С одной стороны, деэскалация может поддержать курс рубля, но спрос физлиц на валюту его скорее всего нивелирует. В то же время обсуждается возможность создания отдельного офшорного рынка для нерезидентов, что позволит разграничить капитал и снизить волатильность российских активов после продажи нерезидентами.
Снятие ограничений скорее всего может вызвать рост валютных депозитов (с текущих 21% до более высоких уровней). То же происходило в январе 2016 года, когда доля валютных вкладов увеличилась до 30% от общего объема с изначальных 20%. Это важный локальный фактор, который будет сдерживать существенное укрепление рубля.
Основные причины долларизации:
1) Высокая волатильность рубля (нереализованная волатильность за 1 месяц составила рекордные за всю историю торгов 110% против привычных 35%;
2) Снижение ставок рублевых депозитов вслед за ключевой, как это уже происходило в 2015 году;
3) Отток из рублевых депозитов, за последний месяц объем денежной базы в узком определении превысил 4 трлн рублей, что объясняется перенаправлением средств из депозитов в реальные активы.
Наш краткосрочной прогноз
Сейчас курс ₽95-100/$ — вполне адекватная цель, но позиции долго сохранять нельзя. На рынке действуют ограничения, относящиеся к капиталу, которые сдерживают существенные вложения в валюту. Они могут быть сняты или ослаблены при улучшении геополитической ситуации.
Наш долгосрочной прогноз
В случае подписания мирного соглашение между Россий и Украиной и закрепления гарантий безопасности при участии Запада рубль может стабилизироваться и закрепиться в диапазоне ₽80-90/$ (до этого диапазон составлял ₽70-80/$), учитывая новую премию за риск, даже если снимут самые "жесткие" санкции ("разморозят" резервы ЦБ и банков и снимут ограничения на платежи Euroclear). Впрочем, судьба "жестких" санкций не ясна.
Нереализованная месячная волатильность USDRUB, %
Автор текста — Искандер Луцко, главный инвестиционный стратег ITI Capital.
ITI Capital — Акционерное общество "Инвестиционная компания "Ай Ти Инвест". Лицензия профессионального участника рынка ценных бумаг № 045-07514-100000 от 17.03.2004 на осуществление брокерской деятельности.
